자산 배분

마지막 업데이트: 2022년 1월 16일 | 0개 댓글
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자료출처: 30대이후의 인생재테크 펀드투자로 시작하라
훌륭한 자산운용의 주치의를 만나라

자산 배분

메디칼타임즈는 심각한 경제위기를 맞아 개원의들에게 자산관리 정보를 제공하고자 매주 수요일 'Weekly 닥터스 경제브리핑'을 제공한다. 정보제공은 병·의원개원컨설팅업체 골든와이즈닥터스가 맡고 개원의들에게 필요한 주식 및 부동산 시장 등을 담을 예정이다. 편집자주

원장님들 상담 중 어떻게 자산배분 하고계신지 여쭈어보면 많은 분들이 자산배분은 돈이 있어야 하는 것 아니냐고 하십니다. 또한 자산배분의 필요성은 느끼는데 병원경영을 하느라 시간이 없다. 또는 그건 아내의 몫이다 라는 말씀을 하십니다. 그런데 정작 지금하고 있는 펀드투자는 어떻게 결정하셨어요? 라고 여쭤 보면 주로 주거래 은행에서 상품의 수익률 위주의 권유를 받고 투자를 결정하고 계셨습니다.

투자의 성공과 실패는 투자의 시기도 종목선정도 아닌 자산배분에 의해 결정된다는 말씀을 지난시간에 드렸습니다. 오늘은 지난 시간에 이어 자산배분의 두번째 시간으로 자산배분 어떻게 할 것인가에 대한 말씀을 드리겠습니다.

가장 쉽게 하는 자산배분은 연령에 의한 자산배분입니다. 100에서 자신의 나이를 뺀 만큼을 주식과 같은 위험자산에 투자하고 나머지를 정기예금과 같은 안전자산에 투자하는 방식입니다.

자산배분에는 크게 전략적 자산배분과 전술적 자산배분의 2가지 단계가 있습니다. 전략적 자산배분은 투자목표, 투자기간, 투자자의 성향을 고려해서 주식과 채권 즉 위험자산과 안전자산의 비중을 장기간 일정하게 유지하는 것을 말합니다.

반면 전술적 자산배분은 금융시장의 변화를 예상하여 주식과 채권의 비중을 조절하는 방식으로 중단기적으로 어느 자산이 더 유리한가를 판단하여 자산구성을 변경시키는 것을 말합니다.

즉, 전략적 자산배분이 대응의 영역이라면 전술적 자산배분은 예측의 영역이라 볼 수 있습니다. 때문에 우선적으로 채택해야할 자산배분 전략은 전략적 자산배분입니다.

전략적 자산배분의 필수사항

이러한 전략적 자산배분을 하기 위해서는 필수적으로 사전에 점검해야 할 사항들이 있습니다.

1. 재무목표를 설정하는 것입니다.

투자시 가장먼저 점검할 사항은 어떤 목적으로 투자를 할것인가를 결정하는 것입니다. 즉 투자목적에 따라 투자대상이 달라지기 때문에 병원확장을 위한것인지 은퇴후의 여유로운 노후자금마련을 위한것인지등에 대한 재무목표를 구체적으로 세워야 합니다.

인생에서 중요한 자금인 은퇴자금, 자녀교육자금, 주택마련자금 등을 나와 내 가정에 중요한 것, 소중한것 부터 우선 순위별로 목표를 설정해야 합니다.

2. 재무상태 분석은 필수입니다.

끝을 생각해보았다면 현재 나의 위치를 확인해봐야 합니다. 수입과 지출의 현금흐름 분석을 통하여 정확한 수입규모를 확인하고 지출구조 분석을 통하여 규모있는 지출통제가 되고 있는지, 불필요한 지출요인은 없는지, 매월 잉여여유자금은 얼마나 되는지를 우선적으로 검토해야합니다.

또한 자산 및 부채의 상태파악을 통하여 자산중 부동산 및 금융자산의 구성비율이 적정한지를 확인하는등 앞에서 정한 재무목표를 달성하기 위해 현재 부족한 것이 무엇인지 찾아내고 새로운 포트폴리오를 실행하기 위해 수정할 부분을 찾아 실천해야 합니다.

3. 자신의 투자성향을 알아야 합니다.

누구에게나 투자한 금액에서 손실이 발생하는 일은 바람직 하지 않지만 시장상황에 따라 지금처럼 큰폭의 손실을 경험할수 있습니다. 때문에 단기적인 수익률에 연연하지 않고 처음에 정한 원칙에 충실한 투자를 수행하기 위해서는 투자성향파악 즉 자신의 위험의 수수용도 파악하는 것이 중요합니다. 2월4일 자본시장법의 시행으로 금융기관에서 펀드등의 판매시 투자성향 질문지를 통해 자신의 성향을 파악한 후 성향에 맞게끔 투자를 권유하도록 규정하고 있습니다.

투자자의 성향은 5가지 유형으로 분류되고 있는데 낮은 수익률을 추구하므로 투자위험이 거의 없고 변동성이 낮은 투자를 선호 하는 안정형에서 상당한 수준의 변동성이나 원금손실 및 높은 투자위험수준을 감수할 용의가 있는 공격투자형까지 5개의 유형으로 분류하고 있습니다. 이중 내가 어떤 성향의 투자자 인지를 확인한후 내 성향에 맞는 투자를 해야 한다는 것입니다.

전략적 자산배분 예시

전략적 자산배분의 예를 들어 보면 안정형의 투자자 라면 자신의 자산을 예금 및 MMF와 같은 무위험 자산에 50%, 낮은위험의 자산인 채권형 펀드에 40% 그리고 위험도가 높은 주식형펀드와 같은 자산에 10%를 구성하는 것입니다.

이러한 전략은 매년 구성부문인 자산군들 중에서 일부에서는 손실을 볼수 있으며 다른것에서는 이익을 내는데 이것이 분산투자의 본성입니다. 투자는 장기적인 노력입니다. 자산배분 역시 생애전반에 걸친 재무목표를 정하고 내 성향에 맞는 자산배분안을 선택해 이를 장기적으로 유지하는것이 중요합니다.

자료출처: 30대이후의 인생재테크 펀드투자로 시작하라
훌륭한 자산운용의 주치의를 만나라

마지막으로 우리가 몸이 아플 때에 대비해 주치의가 필요한 것 처럼 자산운용에 성공하기 위해서는 훌륭한 자산운용의 주치의를 만나야 합니다. 즉 투자전문가가 정말로 나를 위한 전문가인지. 아니면 은행이나 증권사의 이해를 대변하고 있는지를 점검하고 신뢰와 전문성을 겸비한 능력있는 파트너를 선택해야 합니다. 스스로 잘 할 수 있는 분야에 자신을 특화 시키고 그렇지 않는 분야에는 전문가를 내세우면 삶의 질을 향상 시킬수 있다고 합니다. 대부분의 사람들은 돈을 절약하기 위해 시간을 투자하지만 성공하는 사람들은 시간을 절약하기 위해 돈을 투자한다고 합니다.

어떠셨습니까? 자산배분이란 최소의 위험으로 자신의 투자목표를 달성할수 있는 적절한 장기전략을 찾는 것입니다. 마지막으로 세계적으로 펀드를 운용하는 펀드매니저를 제외하고 자신돈을 투자해서 가장 많은 부를 이룬 워렌버핏의 투자의 3원칙을 말씀드리겠습니다. 첫번째는 돈을 잃지 않는다. 둘째 돈을 잃지 않는다. 셋째 첫번째 두번째 원칙을 지킨다입니다. 오늘 말씀드린 전략적 자산배분은 수익률 중심이 아닌 리스크관리가 중심입니다.

'20년간 年 6.8%' 글로벌 연기금처럼 자산배분…EMP 펀드 뜬다

‘연 6.8%.’ 자산배분을 하는 글로벌 연기금들의 20년 연평균 수익률이다. 기본적인 자산배분 원칙만 지켜도 연 6.8% 수익률을 얻을 수 있다는 의미다. 개인투자자는 상장지수펀드(ETF)에 분산투자하는 초분산투자 상품인 ‘EMP(ETF Managed Portfolio) 펀드’를 통해 글로벌 자산배분 효과를 누릴 수 있다.

22일 금융정보업체 에프앤가이드에 따르면 지난 1년간 수익률이 가장 좋았던 EMP 상품은 ‘키움불리오글로벌멀티에셋EMP’다. 연간 수익률은 12.41%에 달한다. 두물머리투자자문의 로보어드바이저 ‘불리오’의 자문을 받아 키움투자자산운용이 적정성을 검토해 투자한다. 교과서적인 자산배분 원칙은 주식과 채권 비중을 6 대 4로 가져가는 것이다. ‘삼성밀당다람쥐글로벌EMP’는 이 비중을 시장 상황에 따라 ‘밀고 당겨’ 조절한다. 연간 3.37% 수익을 냈다.

가장 다양한 자산군으로 분산투자하는 상품으로는 ‘NH아문디QV글로벌자산배분EMP’가 있다. 국내외 주식과 채권 분산투자뿐만 아니라 대체투자 자산 투자 비중도 높은 편이다. 최근에는 △주식 40% △채권 25% △대체투자 24% △현금성 자산 11% 순으로 비중을 조절했다. 다만 환율 변동을 고정하는 헤지형(H) 상품으로 강달러의 수혜를 보지 못했다.

투자자들 사이에서 가장 알려져 있는 상품은 ‘IBK플레인바닐라EMP’다. 설정액은 4000억원이 넘는다. 2019년 초 설정 후 누적 수익률은 39%에 달한다. 다만 지난 1년간 수익률은 -2.34%에 그쳤다. 해외주식이 60%에 달할 정도로 높은 비중을 차지했는데, 최근 미국 시장이 급락하면서 수익률이 떨어졌다.

편득현 NH투자증권 WM마스터즈 전문위원은 “교과서적인 자산배분 상품으로 꼽히는 TDF(타깃데이트펀드) 상품도 채권과 주식이 동반 하락하는 장에서 대체자산을 편입하지 않아 최근 수익률이 부진했다”며 “제대로 된 분산 효과를 거두기 위해서는 주식·채권·대체투자 비중을 꼼꼼하게 살펴봐야 한다”고 조언했다.

고재연 기자 [email protected]

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먹구름 증시, '배·분'으로 버텨라

코스피지수가 2600선을 전후로 등락을 반복하면서 지난한 흐름을 이어가고 있다. 지난해 6월 3300선을 돌파할 때 기세와는 딴판이다. 올해 개인투자자 순매수 상위 1~3위 종목인 삼성전자, 네이버, 카카오는 모두 10~30%가량 급락했다.직접 투자를 위해 특정 종목을 고르기 어려워지면서 전문가에게 투자를 맡기는 간접 투자로 관심이 옮겨가고 있다. 전문가들은 최근 같은 변동성 장세에선 배당을 많이 하는 상품에 주목하는 동시에 분산 및 가치 투자 원칙을 고수할 필요가 있다고 조언했다. 실제 이 같은 투자철학을 담은 펀드 상품은 하락장에서도 안정적 수익을 내고 있다. 분산투자로 위험 최소화한국경제신문은 22일 미래에셋증권, 삼성증권, NH투자증권, 한국투자증권, KB증권, 신한금융투자, 대신증권 등 국내 7개 주요 증권사를 통해 현시점에 주목할 펀드를 3개씩 추천받았다. 변동성이 큰 증시 상황 때문에 위험을 줄일 수 있는 분산투자와 배당에 방점을 둔 상품이 추천 목록에 다수 올랐다.분산투자 상품 가운데 ‘삼성MAN투자밸런스 펀드’는 삼성·NH투자증권으로부터 복수 추천을 받았다. 이 펀드는 글로벌 자산운용사인 맨그룹이 운용하는 펀드에 재간접 형태로 투자하는 상품이다. 글로벌 주식, 국채, 회사채 등 다양한 자산에 골고루 투자해 꾸준한 수익을 추구한다.상품을 추천한 삼성증권은 “최근 글로벌 주식시장은 인플레이션과 이에 따른 통화 긴축, 경기 침체 우려가 이어지며 높은 변동성을 보이고 있다”며 “지금같이 방향성이 뚜렷하지 않은 상황에선 다양한 자산에 분산투자해 위험과 수익을 관리하는 것이 필요하다”고 강조했다.절대수익을 추구하는 ‘미래에셋헤지펀드셀렉션 펀드’와 ‘신한코리아롱숏 펀드’ 등도 추천 목록에 올랐다. 미래에셋헤지펀드셀렉션 펀드는 다양한 헤지펀드에 분산 투자하는 사모재간접 공모펀드다. 헤지펀드의 롱쇼트, 이벤트 드리븐, 매크로 전략 등을 활용해 시황과 관계없이 수익을 추구한다. 롱쇼트 전략을 활용하는 신한코리아롱숏 펀드의 최근 1년 수익률(지난 19일 기준)은 15.87%에 달했다. 같은 기간 코스피지수 등락률(-16.06%)을 크게 웃돌았다. 배당주·리츠 등 인컴자산 추천대표적 중위험·중수익 상품인 배당주 펀드를 추천한 증권사도 많았다. 신한금융투자는 추천 상품 3개 가운데 2개를 ‘베어링고배당 펀드’와 ‘피델리티글로벌배당인컴 펀드’로 채웠다. 베어링고배당 펀드는 국내 고배당주와 배당성장주에 투자하는 상품이다. 피델리티글로벌배당인컴 펀드는 독일 도이체뵈르제, 영국 리드엘제비어, 스위스 로슈 등 글로벌 우량 배당주에 투자한다.실물 자산(부동산)을 기초로 하는 리츠(REITs) 펀드도 미래에셋·한국투자·KB·대신 등 4개 증권사로부터 추천받았다. 이 중 ‘한화K리츠플러스부동산 펀드’는 증권사 두 곳으로부터 추천을 받았다. 상품을 추천한 KB증권은 “한국 리츠의 평균 배당수익률은 약 4%로 미국 리츠(약 3%) 대비 높다”며 “리츠는 물가 상승분을 임대료에 전가할 수 있어 인플레이션 헤지 수단으로 부각되고 있다”고 설명했다. 가치투자로 약세장에서도 수익주식형 펀드 가운데 중소형 가치주에 투자하는 펀드도 추천 목록에 이름을 올렸다. 삼성증권은 ‘한국투자중소밸류 펀드’를, 신한금융투자는 ‘다올KTBVIP스타셀렉션’을 추천했다. 두 펀드는 가치주에서 성장주로 변신하는 기업에 투자한다는 공통점이 있다.한국투자중소밸류 펀드는 설정액 100억원 이상 국내 액티브 주식형 펀드 가운데 최근 자산 배분 3개월 수익률이 1위(4.64%)다. KSS해운, 두올, 팜스코 등 저평가된 소형주 70~100여 개를 나눠 담아 변동성을 낮췄다. 다올KTBVIP스타셀렉션 펀드는 ‘가치투자 명가’인 VIP자산운용이 종목을 자문하고, 기술적 운용은 다올자산운용이 맡고 있다. 국내 액티브 주식형 펀드 중 ‘다올KTBVIP밸류연금저축 펀드’와 ‘다올KTBVIP밸류퇴직연금 펀드’에 이어 1년 수익률 3위(자산 배분 13.12%)를 기록했다.장기투자 관점에서 정보기술(IT) 및 사이버보안 테마 상장지수펀드(ETF) 등을 눈여겨볼 만하다는 조언도 나왔다. ‘TIGER 글로벌사이버보안INDXX ETF’를 추천한 미래에셋증권은 “비대면 업무와 클라우드 환경이 확대되는 가운데 해킹, 전쟁 등의 이슈로 사이버보안의 중요성이 높아지고 있다”며 “실적 안정성과 성장성을 갖추고 있어 변동성이 커진 시장에서 방어 역할을 기대할 수 있다”고 설명했다.서형교 기자 [email protected]

먹구름 증시,

다우 8주째 내리막…90년 만에 최장 하락

미국 뉴욕증시가 베어마켓(약세장)에 다다랐다는 분석이 나오고 있다. 월가 전문가들은 변동성 장세를 준비하라고 조언했다.지난 20일 기준 S&P500지수는 올 1월 기록한 고점 대비 18.61% 떨어져 약세장 진입을 눈앞에 두게 됐다. 월가에선 통상 주가 지수가 저점에서 20% 이상 오르면 불마켓(강세장), 최고점에서 20% 내리면 베어마켓에 진입한 것으로 본다.다우존스30 산업평균지수는 0.03% 오른 31,261.90에, 기술주 중심의 나스닥지수는 0.30% 떨어진 11,354.62에 장을 마감했다. 주간 단위로 다우지수는 2.9% 떨어져 8주 연속 하락세를 이어갔다. 1932년 4월 이후 90년 만의 최장기 주간 하락이다.미국 중앙은행(Fed)의 고강도 긴축정책 예고와 치솟는 인플레이션, 경기 침체에 대한 불안이 투자심리를 악화시켰다. 기술주에서 시작된 급락세는 최근 금융주까지 번졌다. 찰스슈왑, 뱅크오브아메리카의 주가는 2021년 2월 후 최저치로 떨어졌다. 인텔의 주가는 2017년 10월 후 최저가를 기록했다.인플레이션 시기 방어주로 여겨졌던 대형 유통주도 부진하다. 미국 대형 유통업체 타깃과 월마트의 주가는 최근 실적 악화 탓에 급락했다. CNBC 방송은 “투자자들이 Fed의 기준금리 인상이 경기 침체로 이어질 것을 우려해 주식을 팔고 있다”고 보도했다.주요 투자은행은 경제 침체가 발생할 가능성이 높아졌다는 진단을 내놓고 있다. 도이체방크는 이날 “경기 침체가 일어나면 S&P500지수가 3000선까지 떨어질 수 있다”고 내다봤다. 앞으로 20% 이상 추가 하락할 것이란 얘기다. 골드만삭스는 향후 2년간 미국 경기 침체 가능성을 35%로 전망했다. 모건스탠리도 18일 1년 이내 미국 경기가 후퇴할 확률을 27%로 봤다.전문가들은 증시가 소폭 오르면 매도에 나서야 한다고 조언했다. 미국 증권사 BTIG의 조너선 크린르키 수석시장책임자는 “더 이상 숨을 곳이 없다”며 “베어마켓 랠리(약세장 속 일시적 반등) 때 매도하는 것이 저점 매수보다 쉬울 것”이라고 말했다.박주연 기자 [email protected]

다우 8주째 내리막…90년 만에 최장 하락

"S&P지수 15% 저평가…빅테크·여행주 담아볼 만"

세계 최대 리서치업체 모닝스타가 미국 주식시장이 과매도 구간에 접어들었다는 의견을 내놨다. 미국 증시의 추가 하락을 예상한 글로벌 증권사들의 전망과 대비된다. 모닝스타는 낙폭 과대 빅테크주와 여행주를 추천 업종으로 꼽았다.지난 19일 데이비드 세케라 모닝스타 미국 자산 배분 자산 배분 시장 전략가는 CNBC 인터뷰를 통해 미국 S&P500지수가 추정 적정가치 대비 15% 저평가돼 있다고 진단했다. 시장이 과매도 구간에 접어들면서 추가 하락세도 멈출 것이라고 내다봤다.모닝스타는 빅테크주를 사들일 시기라고 조언했다. 추천 종목으로 알파벳, 아마존, 마이크로소프트, 메타(페이스북)를 꼽았다. 모닝스타는 “이들 종목은 단기적으로 지수보다 더 떨어졌지만 장기적인 투자 가치는 여전히 매력적”이라고 설명했다.아마존은 전자상거래 부문의 실적 부진으로 연초 이후 주가가 35% 넘게 떨어졌다. 하지만 모닝스타는 클라우드 사업인 아마존웹서비스(AWS)의 가치에 주목해야 한다고 강조했다. 목표 주가를 현 주가 대비 80% 높은 3850달러로 제시한 이유다.알파벳과 마이크로소프트의 목표가는 각각 3600달러, 352달러로 잡았다. 현 주가 대비 각각 63%, 39%의 상승 여력이 있다고 분석했다. 메타의 목표가는 384달러로 현 주가(191달러) 대비 두 배 오를 잠재력이 있다고 내다봤다.리오프닝(경제활동 재개) 수혜가 기대되는 여행도 최선호 업종으로 꼽았다. 해외여행이 풀리고 소비가 회복되면서 올해 하반기 좋은 성과를 낼 것이라고 전망했다. 추천 종목으로 우버테크놀로지, 델타항공, 세이버(여행), 카니발(크루즈), 시저스엔터테인먼트(카지노)를 꼽았다.차량호출업체 우버는 올해 말 흑자를 달성할 가능성이 높다고 예상했다. 델타항공은 해외 출장이 본격화하면서 실적이 한 차례 더 ‘점프’할 여지가 있다는 분석이다. 크루즈 업체에 투자한다면 카니발이 최고의 선택지라고 언급했다.인플레이션 관련주로는 블랙록, 웰스파고, 에스티로더, 하니웰을 추천했다.박의명 기자 [email protected]

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자본시장연구원

공적기금 자산배분체계에서 레퍼런스포트폴리오의 의미와 시사점

요약 레퍼런스포트폴리오는 기금의 위험성향을 표방하는 저비용의 패시브 포트폴리오를 의미한다. 일반적으로 위험자산과 안전자산의 단순 조합으로 설정된다. 최근 국민연금기금은 전략적자산배분(SAA)과 전술적자산배분(TAA)으로 구성된 기존의 2단계 자산배분체계를 레퍼런스포트폴리오를 기준으로 하는 3단계 자산배분체계로 개편하는 방안을 모색 중이다. 국민연금기금의 레퍼런스포트폴리오 체계 개편은 유사한 자산배분체계를 따르고 있는 다양한 규모의 국내 공적기금에 중요한 시사점을 갖는다.

기금운용에 있어 가장 중요한 투자 판단은 SAA의 결정이다. SAA로 운용성과의 대부분이 결정되기 때문이다. 이러한 SAA 활동은 단순히 주어진 자산군에 목표 비중을 할당하는 것만을 의미하지는 않는다. 시장수익(β) 원천에 대한 탐색을 바탕으로 자산군(asset class)을 정의하고, 이에 부합하는 벤치마크를 설정하며, 최적 배분 비중을 결정하는 일련의 운용 프로세스로 해석되어야 한다. SAA를 고도의 투자 판단과 일련의 프로세스로 이해한다면, 이러한 SAA 활동의 적절성은 반드시 사후적으로 평가되고 그 결과는 운용에 피드백 되어야 한다. 레퍼런스포트폴리오는 이러한 평가에서 SAA의 적절성을 판단할 수 있는 기준이 된다.

효율적인 기금운용 지배구조 측면에서 투자 의사결정의 결과는 해당 의사결정의 주체에 직접적으로 귀속되는 것이 중요하다. 기금운용에서 가장 중요한 의사결정인 SAA 역시 예외는 아니다. 이러한 측면에서 기금의 SAA 활동을 온전히 운용조직의 역할과 책임으로 부여하는 방안을 고려해 볼 수 있다. 이는 3단계 자산배분체계에서 레퍼런스포트폴리오의 설정은 운용위위원회의 역할로 두고, SAA를 포함한 하위의 모든 배분 활동은 운용조직의 역할과 책임으로 설정되는 구조를 의미한다. 이러한 자산배분체계 개편은 국민연금뿐만 아니라 OCIO 방식으로 운용되는 다양한 규모의 국내 공적기금에도 적용될 수 있다. 이러한 레퍼런스포트폴리오 체계가 제대로 작동하기 위해서는 운용조직에 대한 평가체계 개편과 함께 자산배분에 대한 운용조직의 전문성 및 역량 강화가 필수적 전제조건임을 강조한다.

들어가는 말

국민연금기금은 운용자산 규모 1,000조 원 시대 1) 를 대비하여 기금의 자산배분(asset allocation) 체계 개편을 모색하고 있다. 개편의 주요 골자는 현재 전략적자산배분(Strategic Asset Allocation; 이하 SAA)과 전술적자산배분(Tactical Asset Allocation: 이하 TAA)에 의한 3단계 포트폴리오 2) 체계에서 최상위에 레퍼런스포트폴리오(reference portfolio)라 불리는 기준 포트폴리오(norm portfolio)를 도입하고자 하는 것이다. 레퍼런스포트폴리오는 형식상 단순 저비용의 패시브 포트폴리오를 의미하며, 그 역할은 기금운용에서 가장 중요하다고 알려진 SAA 설정의 기준이 된다. 따라서 레퍼런스포트폴리오를 통한 자산배분 체계의 개편은 국내에서 ‘시스템적으로 중요한 금융기관(SIFI)’이라 할 수 있는 국민연금의 운용성과에 직접적인 영향을 미칠 뿐만 아니라, 국민연금의 운용 체계를 벤치마킹하는 다수의 국내 공적기금에도 중요한 시사점을 갖는다.

국민연금기금이 레퍼런스포트폴리오 체계를 도입하고자 하는 직접적인 이유는 자산군(asset class) 설정을 포함한 SAA 실행의 어려움 때문이다. 기금의 운용성과는 대부분 SAA에 의해 결정된다. 하지만 국민연금기금의 SAA에는 ‘장기적인 운용 목표 없이 비전문가에 의해 결정’된다는 비판이 제기된다. 자산부채종합관리(Asset Liability Management; 이하 ALM) 측면에서 기금의 목표수익률과 허용위험한도가 설정되지 않으며, 전문가가 아닌 대표자 집단으로 구성된 기금운용위원회에서 SAA를 결정하기 때문이다. 기금 입장에서 이는 단기적으로 해소되기 어려운 사안이다. 공적연금제도의 합리적인 부채(liability) 규모를 산정하기는 매우 어려우며, 특히 부분적립(partially funded system)이라는 국민연금의 재정방식에서는 부채를 고려하는 ALM 기반 자산배분이 온전히 실현되기 어렵기 때문이다. 3) SAA의 효율성 제고라는 측면에서 최고의사결정기구인 기금운용위원회를 전문가 집단으로 재편하는 방안도 제기되나, 공공부조가 포함된 공적연금제도인 국민연금의 역할과 위상을 고려하면 기금운용위원회의 대표성을 약화시키는 지배구조 개편의 부정적 측면도 무시할 수 없는 상황이다.

이런 이유에서 국민연금기금의 SAA는 그 중요성에도 불구하고 지금까지 자산배분 결과의 적절성에 대하여 어떠한 사후적 평가나 검토(review)가 이루어지지 않고 있다. 기금운용위원회 산하 성과평가보상전문위원회에서는 SAA의 적절성에 대한 평가 필요성을 지속적으로 제기하고 있으나, 이를 판단할 수 있는 기준이 부재한 상황에서는 정량적이든 정성적이든 합리적인 평가체계를 모색하기는 어려운 상황이다. 이는 SAA에서부터 시작되는 다단계 자산배분체계를 따르는 모든 국내 공적기금에 공통된 사안이다. 레퍼런스포트폴리오는 이러한 SAA의 적절성 또는 방향성에 대한 기준이 될 수 있다. 레퍼런스포트폴리오가 기준포트폴리오라 불리는 이유이다.

본고에서는 기금 운용에서 SAA의 의의와 역할을 재조명하고, 이러한 SAA를 효율적으로 설정하기 위한 자산배분체계 구축이라는 관점에서 레퍼런스포트폴리오의 의의와 도입 필요성을 제시하고자 한다. 레퍼런스포트폴리오 체계로 유명한 해외 연기금은 캐나다의 국민연금기금인 CPPIB(Canada Pension Plan Investment Board)이다. 그 외에 뉴질랜드의 연금 관련 국부펀드인 NZSF(New Zealand Superannuation Fund) 사례 등이 참조되나, 이러한 벤치마킹 과정에서 개별 기금마다 레퍼런스포트폴리오의 역할과 목적이 매우 상이하다는 점을 유념하여야 한다. 국민연금을 비롯한 국내 공적기금에 적합한 레퍼런스포트폴리오의 역할과 실행 체계를 논의하고자 한다.


전략적자산배분(SAA)과 기준포트폴리오

장기에 걸쳐 다양한 금융자산을 운용하는 연기금은 대부분 다단계 자산배분전략을 실행한다. 최상위에 전략적자산배분(SAA)이 있으며, 이를 기준으로 전술적자산배분(TAA)과 그 하위 다양한 운용 유형에 대하여 단계적으로 자금을 배분하는 체계이다. 적극적인 액티브운용 전략을 구사하는 기금이 아니라면 대부분의 실현 포트폴리오(actual portfolio)는 SAA의 목표 비중에서 크게 벗어나지 않는다. 따라서 기금운용의 최종 성과는 대부분 SAA에 의해 결정될 수밖에 없다. 4) 기금운용에서 가장 중요한 의사결정이 SAA이며, 운용 역량의 상당 부분이 SAA 설정에 집중되어야 하는 이유이다.

SAA의 시작은 수익의 원천(return source)으로서 시장을 탐색하고 정의하는 것이다. 투자 가능한 개별 시장은 하나의 자산군(asset class)으로 정의되며 5) , SAA는 이렇게 설정된 자산군에 대한 배분 비중을 의미한다. 자산군은 대부분 해당 시장을 대표하는 시장지수(market index)를 벤치마크로 설정한다. 이렇게 설정된 벤치마크가 운용의 계획(plan) 자산 배분 단계에서는 자산배분의 지표가 되며, 평가(see) 단계에서는 초과수익(excess return) 측정의 기준이 되는 구조이다. 따라서 SAA는 주어진 자산군에 대한 배분 비중을 결정하는 단일의 의사결정이 아니라 수익의 원천에 대한 탐색을 바탕으로 자산군을 정의하고, 이에 부합하는 벤치마크를 설정하며, 이에 대한 최적 배분 비중을 결정하는 일련의 운용프로세스를 의미한다. 자산운용에서 이러한 프로세스가 효율적으로 작동하기 위해서는 의사결정의 최종 결과가 해당 의사결정의 주체에게 직접적으로 귀속되어야 한다. 운용의 비전문가이며 성과에 대한 책임이 귀속되지 않는 기금운용위원회가 SAA에 관련된 모든 의사결정을 승인하는 구조에서는 근본적인 효율성 제고를 기대하기 힘든 이유이다. 이는 비상근의 외부 전문가로 구성된 위원회 구조에 의존하는 국내 대부분의 공적기금에 공통된 문제이다.

SAA를 고도의 투자 판단과 일련의 운용 프로세스로 인식한다면, 그 의사결정의 적절성은 사후적으로 어떤 식으로든 평가되어야 한다. 이러한 SAA에 대한 평가는 단순히 자산군별 배분 비중이 전체 수익성과에 미치는 영향뿐만 아니라 시장에 대한 탐색과 자산군 및 벤치마크의 설정이 자산 배분 적절하였는지를 모두 포함하여야 한다. 예를 들면, 공모시장(public market)을 통한 지분 투자를 ‘국내주식’이라는 자산군으로 분류하고 이를 ‘KOSPI’라는 시장지수로 벤치마크를 설정한 일련의 의사결정이 적절하였는가에 대한 평가가 이루어져야 한다는 의미이다. 6) 하지만 현행 기금운용 체계에서 이러한 모든 SAA 활동은 기금운용위원회의 역할이며, 기본적으로 위원회의 의사결정은 성과평가의 대상이 아니다. 한편, SAA의 적절성에 대한 객관적인 평가를 위해서는 구체적인 판단 기준이 있어야 하는데, 본고에서 논의하는 레퍼런스포트폴리오가 평가의 기준이 된다. 레퍼런스포트폴리오 체계에서 SAA는 장기적으로 레퍼런스포트폴리오가 제시하는 기금의 전반적인 위험수익특성에 부합하도록 작성되어야하기 때문이다.


레퍼런스포트폴리오의 역할과 실행

해외 연기금의 사례를 살펴보면 레퍼런스포트폴리오의 성격과 역할이 매우 상이함을 알 수 있다. CPPIB는 레퍼런스포트폴리오를 ‘기금의 목표 위험을 표방하는 저비용의 국제적으로 분산된 공모자산 포트폴리오’로 정의하고 있다. 7) 이와 유사하게 NZSF는 ‘기금의 투자시계와 위험 성향에 부합하는 공모자산의 저비용 패시브 포트폴리오’로 정의한다. 8) 두 기금에서 레퍼런스포트폴리오의 역할은 상이하나, 개념 정의에 있어서는 상당 부분 공통점을 보인다. 우선, 레퍼런스포트폴리오를 저비용의 패시브 포트폴리오로 설정하고 있다는 점이 공통적이다. 레퍼런스포트폴리오의 목적에 있어서는 기금의 위험한도를 표방하기 위함임을 분명히 하고 있다. 이러한 일련의 정의는 SAA 작성 및 평가의 기준이라는 국민연금 레퍼런스포트폴리오의 역할에 있어서도 동일하게 적용될 수 있다. 9)

레퍼런스포트폴리오 체계 도입을 모색하는 과정에서 주요하게 참조되는 해외사례가 캐나다의 국민연금 전담운용기관인 CPPIB이다. 하지만 CPPIB의 레퍼런스포트폴리오 체계는 우리와는 제도 도입의 목적 자체가 상이함에 유의하여야 한다. 국민연금의 레퍼런스포트폴리오는 전체 자산배분체계를 정교하게 하여 SAA 포트폴리오가 추구하는 장기적인 시장수익(β)을 극대화하기 위한 목적인 반면, CPPIB는 정형화된 자산배분체계에 구속되지 않는 유연한 액티브운용을 통하여 유의미한 초과수익(α)을 달성하기 위함이라 할 수 있다. 이러한 차이는 근본적으로 기금에 부여된 운용 목표(mandate)의 상이함에 기인한다. 레퍼런스포트폴리오는 수사적으로 표현된 기금의 운용 목표와 실현 포트폴리오(AP)를 연결하는 가교의 역할이기 때문이다. CPPIB에 부여된 운용 목표는 ‘과도한 손실 위험 자산 배분 없이 최대 수익을 추구’인 반면, 국민연금기금의 운용 목표는 ‘장기적으로 경상경제성장률 이상의 수익 달성’ 이다. CPPIB는 초과수익 창출을 위한 액티브운용에 매우 적극적인 투자신념(investment belief)을 표방하고 있으며, 이를 통하여 기금에 부여된 임무를 달성하기 위한 목적으로 레퍼런스포트폴리오 체계를 구축한 것으로 알려져 있다.


레퍼런스포트폴리오 체계에서 CPPIB는 표에서와 같은 다층의 포트폴리오를 구성하게 된다. 국민연금이 레퍼런스포트폴리오를 포함한 3단계 자산배분체계로 개편하는 경우 외형적으로는 이와 동일한 상황이 되나, 단계별 포트폴리오의 실체와 의미는 매우 상이하다. 예를 들면, 국민연금의 경우에는 실현포트폴리오를 제외한 나머지는 벤치마크와 목표비중으로 구현되는 가상의 포트폴리오인 반면, CPPIB의 레퍼런스포트폴리오는 실제 공모자산으로 구성된 패시브 포트폴리오이다. 국민연금의 포트폴리오는 단계별로 층위(hierarchy)를 갖는 순차적인 포트폴리오 구성인데 반하여, CPPIB는 사실상 레퍼런스포트폴리오와 실현 포트폴리오의 2단계 구조이며 전략과 전술 포트폴리오는 이사회와의 의사소통을 위해 추가적으로 설정되는 가상의 포트폴리오이다. 전략(SAA) 포트폴리오가 액티브운용의 준거로 기능하지 않으며, 개별 액티브 프로그램이 아닌 자산군 단위에서 이사회와 의사소통하기 위한 제도적 장치라는 점도 국민연금과는 상이한 부분이다. CPPIB의 레퍼런스포트폴리오는 ‘기금의 장기적 운용 방향을 제시하는 적정 위험 수준의 표현’이라는 점에서는 국민연금의 경우와 동일하나, 그 역할에 있어서는 ‘액티브운용에 의한 초과수익의 측정 및 관리 수단’임을 분명히 하고 있다. 정리하면, CPPIB를 포함한 다수의 해외사례를 벤치마킹하여 자산배분체계 개편을 모색하는 과정에서 레퍼런스포트폴리오의 역할과 목적을 정의함에 있어서는 기금의 성격과 상황을 반영한 차별화가 필요하다는 의미이다.

국민연금을 포함한 국내 공적기금의 레퍼런스포트폴리오는 기본적으로 ‘위험자산(글로벌주식)과 안전자산(국내채권) 10) 의 정태적 배분으로 기금의 위험성향 표방’이라는 목적을 분명히 하는 것이 중요하다. 레퍼런스포트폴리오가 표방하는 위험성향이 운용 단계에서 유의미하게 작동하기 위해서는 반드시 ALM 기반이 아니더라도 어떤 식으로든 제도 변수와의 논리적 연결이 있어야 한다. 위험자산의 비중으로 표현되는 기금의 위험성향은 기금의 확장기 또는 수축기와 같은 장기 재정 상황을 반영하여 결정되어야 한다. 이 과정에서 CPPIB의 경우와는 다르게 레퍼런스포트폴리오 체계 도입이 액티브운용의 강화를 의미하지는 자산 배분 않음을 강조한다.


결론 및 시사점

국내 공적기금은 대부분 5년 단위 중장기자산배분을 실행하고, 이에 대한 1년 단위의 이행 포트폴리오를 기금의 SAA로 정의하고 있다. SAA의 설정은 고정된 자산군에 대한 단순한 배분 비중을 의미하며, 이에 대한 의사결정은 외부 전문가로 구성된 위원회의 몫이다. 하지만 SAA의 자산 배분 작성과 실행은 주어진 자산군에 대한 배분 비중의 결정만을 의미하는 것은 아니다. 시장수익원천에 대한 탐색을 바탕으로 투자 가능 자산군(asset class)을 정의하고, 벤치마크 설정으로 시장을 정의하며, 이에 대한 최적 비중을 설정하고, 이를 상시적으로 리밸런싱(rebalancing)하는 일련의 운용 프로세스로 이해하여야 한다.

효율적인 SAA 활동을 위해서는 고도의 전문성과 실질적인 독립성 11) 확보가 필수적이다. 기금운용의 효율적인 지배구조 관점에서 보면, SAA에 관한 투자 판단의 결과는 긍정적이든 부정적이든 의사결정 주체에 직접적으로 귀속되는 구조가 중요하다. 외부 전문가로 구성된 운용위원회는 SAA로 인해 결정되는 운용성과에 책임을 지지 않는다. SAA에 관한 의사결정 주체가 아닌 운용조직에 그 책임을 묻는 것도 합리적이지 않다. SAA라는 기금운용에서 가장 중요한 투자 의사결정에 기금운용 주체의 운용 역량과 개선 노력이 항상 과소 투입되는 근본 이유이다. 이러한 측면에서 기금의 SAA 활동은 온전히 운용조직의 역할과 책임으로 설정되는 의사결정체계를 제안한다. 자산배분 관련 의사결정체계에서 레퍼런스포트폴리오의 설정은 운용위원회의 역할로 남겨 두고, SAA를 포함한 하위의 모든 배분 활동은 운용조직의 역할과 책임으로 부여되는 구조를 의미한다. 12)

이러한 의사결정체계가 제대로 작동하기 위해서는 운용조직에 대한 성과평가도 함께 개편되어야 한다. TAA를 포함한 액티브운용에 의한 초과수익 성과로 한정되던 운용조직의 성과는 시장수익을 포함한 기금의 전체 수익성과로 확대되어야 한다. SAA에 의한 전략적자산배분 효과 역시 성과평가의 대상에 포함되며, 자산군 분류의 적절성과 벤치마크 효과 등이 모두 평가에 반영되어야 한다. 이러한 성과평가 결과는 운용조직의 성과보수에 반영됨으로써, 기금운용 지배구조에 있어 가장 중요한 요인인 이해관계 정렬(interest alignment)을 도모할 수 있다. 이에 앞서 SAA 활동에 관련된 운용조직의 전문성 및 역량 강화 역시 필수적인 전제조건이라 하겠다.
1) 2018년 4차 재정재계산에 의하면 2022년에 기금 규모가 1,000조 원을 넘어설 것으로 전망된다.
2) 전략(SAA) 포트폴리오, 전술(TAA) 포트폴리오, 실현(Actual) 포트폴리오
3) 연금의 재정방식은 적립방식(funded system)과 부과방식(pay-as-you-go system)으로 나뉘는데, 자산 배분 ALM에 의한 기금운용은 적립방식에서만 의미가 있다.
4) ‘2019년도 국민연금기금 성과평가’에서는 국민연금의 3년 평균 수익률에서 SAA의 기여도는 96.3%이며, 5년 평균에서는 99.2%로 보고하고 있다. 이를 10년 평균 장기수익률로 확장하면 SAA의 수익기여도는 100.3%에 이르러, 사실상 기금의 수익성과는 모두 SAA에 기인하는 것으로 해석된다.
5) 예를 들면, 국민연금기금은 국내주식, 해외주식, 국내채권, 해외채권, 대체투자라는 5개의 전략 자산군(strategic asset class)을 설정하고 있다.
6) 국민연금 국내주식의 전략 벤치마크는 배당 포함 KOSPI로 설정되어 있다. 이로 인해 KOSDAQ은 벤치마크 외종목(offbenchmark)으로 시장수익(β)이 아닌 초과수익(α)의 원천이 되며, 결과적으로 시장비중보다 과소투자된다. 이러한 일련의 의사결정이 기금의 장기적 성과에 미치는 영향이 정량적으로 평가되고, 운용에 피드백되어야 한다.
7) CPPIB Annual Report, 2020, Globally diversified portfolio of publicly traded securities, that could be invested in at very low cost, to express the risk target.
8) NZSF Annual Report, 2020, A shadow or notional portfolio of passive, low-cost, listed investments suited to the fund’s long term investment horizon and risk profile.
9) 국민연금기금은 레퍼런스포트폴리오를 ‘장기투자의 기준으로 단순 저비용 패시브 포트폴리오 또는 자산군의 조합’으로 정의하는 방안을 검토하고 있다.
10) 환위험(currency 자산 배분 risk) 측면에서 안전자산은 국내채권(domestic bond)으로 설정하는 것이 일반적이다.
11) 일반적으로 ‘정부로부터의 독립성’을 의미하나, 최근에는 ‘시장으로부터의 독립성’도 현안 과제이다.
12) 대형 공적기금에 대한 OCIO 위탁운용 방식에서 운용조직은 OCIO 운용사를 의미한다. 즉, 자산보유자인 기금은 레퍼런스포트폴리오를 설정하여 이를 OCIO 운용사에 운용목표(mandate)로 부여하고, OCIO 운용사는 이에 기반하여 전략적자산배분을 포함한 모든 배분 전략을 구사하는 완전위임(full discretion)을 의미한다.

자산 배분

함지현

출처=RoyBuri/Pixabay

출처=RoyBuri/Pixabay

최근 주식과 BTC(비트코인) 두 자산 간 상관관계가 높아서 전통 자산군 포트폴리오에 가상자산을 추가해도 자산 배분 효과가 없다는 의견들이 나오고 있다. 여기에 가상자산 거래소 코빗 리서치센터는 정반대의 의견을 제시했다.

정석문 코빗 리서치센터 센터장은 25일 낸 보고서에서 "주식과 채권 등 전통 자산군 안에서의 상관계수에 비하면 전통자산과 가상자산 간 상관계수는 여전히 낮아 (전통자산 외에 비트코인에도 투자할 경우) 분산투자의 장점이 있다"고 밝혔다. 이날 코빗 리서치센터는 '기관투자자를 위한 가상자산 배분 전략' 보고서를 발간했다.

러시아의 우크라이나 침공을 앞두고 전쟁 위기감이 불거지자 미국 주식 시장과 비트코인을 포함한 가상자산 시장이 동시에 하락했다. 이에 주식과 비트코인 간 상관관계가 높아졌다는 견해들이 나오고 있다.

이에 연구팀은 "미국 주식과 한국 주식의 평균 상관계수는 0.24로, 비트코인과 미국 주식의 평균 상관계수(0.11)보다 높다. 그런데도 미국 주식과 한국 주식에 동시 투자할 경우에는 분산투자 효과가 있다고 한다"고 지적했다.

그러면서 "통상 상관계수가 1미만이면 이론적으로 리스크 감소 효과가 있다"고 설명했다.

상관계수는 비교군끼리의 가격 움직임을 나타내는 수치다. 상관계수가 1이면 두 자산의 가격이 동일하게, 상관계수가 -1이면 두 자산의 가격이 반대로 움직이는 것으로 본다.

출처=코빗 리서치 보고서 캡처

출처=코빗 리서치 보고서 캡처

보고서의 자산군별 상관관계 표에 따르면, 비트코인과 전통 자산의 상관계수는 상당히 낮은 편이었다.

대표적으로 ▲비트코인-한국 채권(KTB인덱스) -0.014 ▲비트코인-한국 주식(KOSPI) -0.021 ▲비트코인-미국 주식(S&P 500) 0.112 등의 상관계수를 보였다.

상관계수가 낮은 자산끼리 투자 포트폴리오를 구성할수록 리스크 감소 효과가 커졌다. 연구팀이 인용한 그레이스케일 리서치 자료에 따르면, 상관계수가 -0.2인 자산 5개 항목으로 포트폴리오를 구성할 경우 리스크는 최대 80% 감소했다.

연구팀은 "미국 제외 해외 주식(International Equity)부터 시작해 이머징 마켓 주식, 헤지펀드, 원자재, 부동산 시장으로 이어진 각 자산군의 성장을 견인한 것은 상관관계가 낮은 자산군을 찾아 편입하려는 시도와 이런 자산 배분으로 인해 유입된 대규모 자금이었다"며 "'가상자산'이라는 신생 자산군의 등장으로 기관투자자는 위험 조정 수익률을 극대화할 수 있는 또 한 번의 기회가 생겼다"고 설명했다.

출처=코빗 리서치 보고서 캡처

출처=코빗 리서치 보고서 캡처

자본시장법상 자산운용업에 해당하는 집합투자업자, 투자일임업자, 신탁업자는 '선량한 관리자의 주의 의무'에 따라 맹목적으로 높은 수익률을 추구하는 대신 장기간 지속가능한 수익률을 제공해야 한다. 이로 인해 자산운용업자들은 리스크는 낮추면서 수익률을 높여야 한다. 이 때 주목해야 할 것이 리스크 대비 수익률 즉, '샤프 비율'이다.

코빗 리서치센터 연구 결과에 따르면, 자산 배분 위험 선호 성향의 투자자가 주식·채권 위주의 포트폴리오에 비트코인을 추가하면 샤프비율이 0.91에서 1.21로 크게 높아졌다. 투자자가 부담하는 위험을 자산 수익률이 보상하는 정도가 커진 것이다. 위험 중립 성향 투자자의 경우 샤프비율은 1.08에서 1.27, 위험 회피 성향 투자자는 0.7에서 0.93으로 상승했다.

연구팀은 위험 성향별 비트코인 적정 자산 배분율도 제시했다. 코빗 리서치센터는 주요 자산의 가격 데이터를 활용한 '평균-분산 최적화(mean-variance optimization) 모델'을 통해 위험 성향별 적정 자산 배분율을 도출했다.

정석문 센터장은 "위험 회피 성향의 기관투자자가 전통 자산군 포트폴리오에 비트코인을 추가할 경우 배분율은 5%가 적정하다"며 "위험 중립 성향은 11%, 위험 선호 성향에는 22%를 제안한다"고 밝혔다.

그러면서 "현재까지 국내에서 법인의 직접적인 가상자산 투자는 불가능하지만, 자산운용 이론을 공부한 개인 투자자도 이번 보고서의 전략을 적용할 수 있다"며 "법인이 가상자산을 활용한 간접투자상품에 투자할 때 참고할 수도 있다"고 덧붙였다.


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