주식 시장은 고정

마지막 업데이트: 2022년 6월 25일 | 0개 댓글
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[사진 = 교보증권 리서치센터]

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주식 시장은 고정

6월 교보전략 Monthly Report 표지 [사진 = 교보증권 리포트]

[인포스탁데일리=박상인 기자] “유례없는 유동성 공급이 이루어져 주식시장과 실물경제가 동행하고 있지 않다는 점에서 신중한 종목 선별 작업이 필요할 것으로 판단된다”

김형렬 교보증권 리서치센터장은 ‘6월 월간 리포트 교보전략’에서 “주식시장 유동성 에너지가 강한 만큼 속락 공포는 크지 않지만 속도 조절 가능성이 있다”며 이 같이 밝혔다.

김센터장은 리포트에서 “이제 일상이 되어 버린 마스크 착용으로 당분간 마스크 없는 생활을 하는 것이 힘들다”며 “경제와 투자환경을 평가하는데 밀접한 4가지 요소를 'M.A.S.K' 라고 주식 시장은 고정 정해보았다”고 설명했다.

그는 M을 Minus로 정했다. 이어 “당분간 세계경제가 마이너스 성장을 이어가게 될 것”이라며 “글로벌 증시가 회복되도 이미 수 많은 일자리가 사라졌고 이후 경제활동은 부정적인 영향을 받게 될 것”이라는 것이 김센터장의 생각이다.

[사진 = 교보증권 리서치센터]

이어 “주식시장의 단기 충격에 반응하는 금융지표가 무엇인지 확인해야 한다”면서 “어떤 악재에 대해 주식과 채권이 동시에 약세를 기록하면 현금이 최선일 수 있지만 주식 가격이 부진한데도 채권가격이 강세라면 주식에 대한 저가매수 기회로 활용해 보는 것이 필요하다”고 강조했다.

또 A는 Added debt 로 표현했는데, 그는 “경기침체 충격을 막기 위해 엄청난 유동성이 풀렸고 늘어난 빚은 언제든지 실물경제에 충격을 가져올 수 있다”고 조언했다.

S는 코로나19로 인한 ‘사회적 거리두기’를 의미한다. 김센터장은 사회적 거리두기로 사회 및 경제 전체의 생산성은 이전과 비교해 크게 떨어질 가능성이 높다고 설명했다.

그 이유로 공간사용 비용을 들었다. “1인 노동자의 공간사용 비용이 1만원이 소요된다고 가정할때 의무적으로 거리두기를 해야한다면 필수 공간크기가 늘어날 수 밖에 없다”며 “1인 생산성을 끌어올리던지 아니면 수익성이 감소하는 결과에 이르게 된다”고 말했다.

그는 사회적 거리두기의 피해만 있는 것은 아니라고 말하며 “기업은 고정비용을 절감해 수익성을 유지하려고 노력 할 것이고 이런 시도가 새로운 성장산업의 경제 정착을 앞당길 것이다”라고 설명했다.

K는 이미 알려진 위험의 뜻인 Known crisis 의 앞글자를 가져왔다.

김센터장은 “코로나19 라는 특수한 경기침체 상황에 펀더멘탈 악재가 용서되는 분위기가 형성되어 있다”며 “이런 평가는 오래 지속되기 어렵고 객관적인 평가가 이루어 질 수 있다”고 언급했다.

[사진 = 교보증권 리서치센터]

그는 지난 10년간 코스피가 2000p를 하향 이탈한 후 회복되는 사례들을 언급하며, “지난 2월 말 코스피가 2000p를 붕괴한 후 약 58거래일 만에 재탈환에 성공했다”며 “이전과 비교 할 수 없는 강력한 통화정책의 지원이 있었기 때문” 이라고 설명했다.

리포트 말미에 김연구원은 6월 Top pick 업종으로 'IT, 인터넷, 화학' 등을 꼽으며 Top pick 종목으로는 '삼성전자, NAVER, LG화학, 포스코케미칼, JW중외제약, 삼성바이오로직스' 등을 제시했다.

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[이명덕 재정칼럼] 은퇴와 주식시장

올해 3월 주식시장이 롤러코스터처럼 급격하게 폭락하는 경험을 맛보았다. 이에 따라 투자자 마음 역시 불안, 걱정, 두려움으로 잠을 설치기도 주식 시장은 고정 한다. 특히 일정한 수입이 없는 은퇴자에겐 더욱더 치명적이다. 고정된 은퇴자산은 점점 적어지고 생활비는 계속 필요하기 때문이다.

3월 23일 최저점에서 주식시장이 30% 상승했다. 주식시장이 앞으로 어떠한 식으로 전개될지는 모르지만 잠시 숨을 돌리고 나의 투자 포트폴리오와 과거의 주식시장을 함께 생각해 보자.

주식에 50%와 채권에 50%로 구성된 포트폴리오는 1950년부터 2019년까지, 즉 지난 70년 동안 5년 평균(예로 1950-1954, 1951-1955, 1952-1956 식으로 통계) 주식시장 수익률은 1%부터 21%까지 기록되었다. 같은 기간 주식시장이 20% 이상 하락(Recession)한 적은 10번이나 있었지만, 주식시장에 5년간 투자되었을 때 투자한 사람이 손실을 경험한 적은 한 번도 없었다는 사실이다. 이런 이유로 어떤 특정한 투자 종목보다는 제대로 형성한 포트폴리오가 중요한 것이며 은퇴자에겐 더욱 필요한 것이다.

올해(4월 17일 기준)의 주식 S&P 500 인덱스는 10.57% 하락 그리고 채권 시장은 5.08%로 상승했다. 주식과 채권에 50/50으로 투자된 포트폴리오는 약 6% 하락이다. 이것은 투자하며 발생하는 투자 경비를 전혀 고려하지 않은 것이다. 또한, 은퇴한 사람에게 필요한 생활비도 계산하지 않은 것이다.

은퇴한 사람은 투자한 돈에서 얼마를 꺼내서 생활비로 소비하는가가 매우 중요하다. 투자한 돈이 일찍 고갈할까 봐 조금씩 꺼내서 생활하면 황금기인 은퇴 생활을 힘에 겨운 생활로 이어질 수 있다. 물론 자식들에게 유산을 남기는 것도 좋지만, 그렇게 하면 사위(?)가 일등석으로 여행할 기회를 주는 것이다. 이와 반면 투자한 돈에서 너무 많이 꺼내서 풍족하게 생활하면 건강하게 살아있는데 남은 돈이 전혀 없을 수도 있다. 은퇴자가 제일 두려워하는 최악의 경우이다.

포트폴리오를 제대로 형성하기 위해서는 각 투자 종목의 위험성(Risk)을 알아야 한다. 일반 투자자는 주식과 채권의 비율을 간단히 생각한다. 그러나 주식이나 채권이 모두 같은 것이 아니다. 한 예로 개별적인 100개의 회사 투자와 큰 회사(S&P 500)는 주식 투자라는 이름은 같지만, 투자 구성은 전혀 다르다. 채권 투자는 더욱 복잡하고 차이가 크게 있다는 사실을 알아야 한다. 또한, 각 투자 종목으로 구성된 포트폴리오의 전체 위험성도 인식하는 것도 매우 중요하다.

생활비가 고정적으로 필요한 은퇴자에게 중요한 포트폴리오의 구성은 무엇인가? 삼각형을 거꾸로 세웠다고 가정해 보자. 주식 50% 투자 중 위험성이 가장 높은 종목을 역삼각형 맨 위에 놓는다. 그리고 위험성이 적은 주식 투자종목을 다음 아래에 놓는 것이다. 이런 식으로 주식 종목을 투자하고 채권 투자를 시작한다. 채권 종목에서도 위험성이 높은 것부터 적은 것으로 역삼각형 아래로 내려가고 맨 아래 끝부분이 머니마켓(Money Market)이 되는 것이다.

고정적인 생활비는 주식시장 폭락 영향을 받지 않는 머니마켓에서 찾아 쓴다. 시장이 아직도 회복 중이라면, 주식시장 영향을 거의 받지 주식 시장은 고정 않는, 오히려 상승한 단기간 채권에서 찾아 쓰는 것이다. 이런 준비된 포트폴리오로 주식시장이 다시 회복할 때까지 기다릴 수 있는 것이다.

은퇴자는 생활비를 계산하기 전 투자하며 발생하는 모든 비용을 우선 최소화해야 한다. 어뉴이티에 매년 부과되는 비용은 평균 3% 이상이며 뮤추얼펀드의 비용은 평균 1%이다. 어뉴이티의 수수료(Commission)주식 시장은 고정 는 약 8% 정도이며 수수료가 있는 뮤추얼펀드는 약 4-5%가 된다. 이것은 단지 투자종목에서만 부과되는 비용이다. 주식시장이 폭락해도 투자 비용은 항상 부과된다. 여기에 재정설계사의 운용비((Management Fee)도 포함해야 한다.

코로나바이러스가 시작되기 전까지의 경제는 아무런 문제가 없었다. 실업률도 50년 만에 최저 기록이었다. 코로나로 소규모 자영업을 비롯하여 항공사, 크루즈, 여행사, 엔터테인먼트, 호텔업계, 등이 직격탄을 받고 있다. 그러나 코로나의 사태가 진정되면 비즈니스는 다시 살아날 것이다.

나의 소중한 은퇴자금이 제대로 형성된 포트폴리오인지 그리고 매년 부과되는 투자 비용 전체가 얼마인지를 확인한 후에야 정확한 은퇴 생활비를 책정할 수 있다는 사실을 기억해야 한다.

박병률 주간경향 편집장

박병률 주간경향 편집장

[ 공감신문 ] 박병률 칼럼리스트 = 달러당 1200원대에 도달했던 환율이 다시 1170원대로 떨어졌습니다. 주식을 시작하고 나면 환율변동은 여간 신경쓰이지 않습니다. 환율이 상승(원화가치 하락)하면 일부 예외적인 경우를 제외하고는 대개 주가가 하락합니다. 만약 환율을 고정시켜버린다면 어떨까요? 그럼 환율변동에 따른 주가변동 고민은 덜수 있지 않을까요?

우리나라도 해방 후 1964년까지는 고정 환율제였습니다. 경제 상황이 어떻든 1달러=XX원으로 고정을 시켜놓은 것이죠. 하지만 정부가 환율을 얼마에 고정을 시켜 놓았든 간에 시장은 시장가격으로 거래가 됩니다. 정부가 1달러=1,000원이라고 고시했다고 하더라도 외환시장에서 1달러=1,500원에 거래가 될 수 있다는 말입니다. 외국과 무역을 할려면 달러가 필요합니다. 달러는 원화를 주고 바꿔야 하는데요, 시장수요에 따라 달러가치는 달라집니다. 그런데 우리는 원유가 한방울도 나지 않는 나라여서 절대 외국과 담을 쌓을 수가 없습니다. 계속해서 달러가 필요하다는 뜻입니다.

그런데 만약 정부가 시장가격과 다른 가격을 일방 고시하면 어떤 일이 생길까요? 암거래시장이 생겨납니다. 시장에서는 빵 1개가 1,500원인데 정부가 1,000원으로 거래하라고 명령을 했다고 칩시다. 그러면 빵을 만들 수록 손해니까 제빵사는 더 이상 빵을 만들지 않습니다. 빵이 공개시장에서 사라집니다.그런데 빵을 안먹을 수는 없죠. 으슥한 곳에서 제빵사를 만나 빵 1개당 1,400원에 거래하자는 사람이 생깁니다. 그는 빵 1개를 1400원에 사서 암시장에서 1500원에 내놓을껍니다. 그러면 100원의 수익이 생기죠. 아니 빵이 귀해진 만큼 빵 가격은 공개시장에서 2000원을 돌파했을 수도 있습니다. 그러면 600원을 벌게 됩니다.

외환시장도 마찬가지입니다. 정부가 고시한 외환과 시장 환율의 차이가 생기면 암달러 시장이 생깁니다. 공개시장은 거래가 안 되기 때문에 외환시장이 붕괴됩니다. 이를 막기 위해서는 정부가 고시가격과 시장가격을 인위적으로 맞춰야 합니다. 즉 정부가 직접 달러를 구해와 외환시장에 뿌려 고시가격과 시장가격간 괴리가 없도록 해야한다는 뜻입니다. 이러면 결국 정부가 외환을 통제해야하는 일이 생깁니다. 1960년대의 우리나라가 그랬습니다. 한국기업과 국민이 쓸 외환은 정부가 구해서 줬습니다. 하지만 그때야 경제규모가 작았을 때죠. 지금처럼 경제 규모가 커지고 글로벌 거래가 많다면 정부가 일일이 외환을 구해주기가 불가능합니다.

고정환율제를 할려면 정부가 사전에 막대한 외환을 보유하고 있어야 합니다. 그래야 필요할 때 시장에 즉시 뿌려줄 수 있습니다. 만약 시장가격 1달러 1,500원을 1달러 1,000원으로 낮추려면 그만큼 많은 달러가 외환시장에 풀려야 합니다. 하지만 글로벌 투기세력이 한두 군데겠습니까. 달러를 찍어내는 주식 시장은 고정 기축통화국이 아닌 다음에야 달러를 무한대로 갖는 것은 불가능합니다. 환율을 방어하다가 만약 달러가 다 떨어지면 국가 부도 사태로 이어질 수 있습니다.

우리나라는 1997년 외환위기 직전까지도 정부가 외환시장에 강하게 개입했습니다. 당시는‘시장평균 환율제도’가 적용됐습니다. 시장평균환율제도란 시장이 환율을 정하긴 하지만 하루 변동 폭은 ±10%를 넘지 못하도록 하는겁니다. 환율변동이 심하면 국내 제조업들이 곤란을 겪게 됩니다. 요즘 시각으로 보자면 정부가 나서 환율헷지를 해준 겁니다. 시장환율이 하루 10% 넘게 오르면 정부는 시장에 개입해 달러를 풀었습니다. 투기세력이 이점을 간파해 원화를 공격하고, 정부가 원화를 지키기 위해 달러를 풀다 맞게된 것이 1997년 외환위기입니다. 당시 한국정부는 달러가 거의 동이나 해외차입에 따른 이자비용을 대기도 어려워졌습니다. 외환위기 이후 한국은 환율변동 제한폭을 두지 않는 자유변동 환율제로 전환하게 됩니다.

하지만 우려했던 대로 자유변동환율제는 경제의 불확실성을 높였습니다. 환율변동에 대한 리스크는 기업 스스로가 지도록 했습니다. 기업들은 환율헷지를 위해 금융상품에 가입해야 했습니다. 그러다 사단이 난게 키코 사태였습니다.

주식시장의 불확실성도 커졌습니다. 외국인들은 환차익이 기대될때는 국내 주식시장에 대거 투자를 했고, 환차손이 우려될때는 곧바로 빼갔습니다 그러다보니 주식사장의 변동폭도 덩달아 커졌습니다. 국내 주식의 30%는 외국인이 보유하고 있습니다.
그렇다면 얼마의 환율이 적정할까요? 여기에 대한 컨센서스는 없습니다. 다만 중국이 포치(1달러=7위안)를 환율 마지노선으로 보듯 최근 한국은 1달러=1200원을 기준으로 많이 봅니다. 1달러 1200원이 넘어서면 원화약세로, 1100원대에 머물면 강세로 봅니다. 올 연말 환율을 얼마가 될까요? 이 말은 곧 연말 주가는 어떻게 될까요? 라는 말과 바꿔도 크게 무리가 없을 것 같습니다.

공부하는 세무사

《주식시장을 이기는 작은책》을 쓴 지도 벌써 5 년이 지났다. 이 책을 쓰면서 많은 즐거움을 누렸지만 시실 큰 기대를 하지는 않았다. 하지만 놀랍고 또 기쁘게도 이 책은 전 세계적으로 수십만 부가 팔려 나갔고, 16개 언어로 번역이 되었다.

이 책을 쓴 나의 목적은 지극히 간단하다. 현재 금융산업, 그 중에서도 주식산업은 많은 사람들을 위협하고 있지만 여전히 미래의 안정과 은퇴방식, 가족에 대한 부양능력에 커다란 영향을 끼친다. 개개인의 투자 포트폴리오에서 주식이 차지하는 비중이 무척이나 높기 때문이다. 따라서 나는 우리 아이들조차 이해할 수 있을 뿐 아니라 많은 투자자들에게 탁월한 선택권을 부여하는 간단하면서도 실용성이 큰 안내서를 쓰고 싶었다.

하지만 이 책의 초판이 출간된 직후에는 공포에 빠지지 않을 수 없었다. 만일 개인투자지들이 실제로 나의 충고를 따르면 어떻게 하지? 만약 그들이 책에 소개된 마법공식의 논리를 이해하고 신뢰하면서 정작 계산을 잘못하거나 인터넷에 공짜로 널려 있는 열악한 데이터소스를 이용하면 어쩌지? 나는 내가 도우려 했던 사람들 평범한 집안의 가장이라든가 할머니, 할아버지가 내 의도와 달리 해당전략을 구현할 적절한 수단을 갖추지 못하는 바람에 힘겹게 번 돈의 일부를 잃게 되는 상황을 떠올리지 않을 수 없었다.

그래서 황급히 ‘매직포뮬러인베스트닷컴'이라는 무료 웹사이트를 개설하여 독자들이 계산을 정확하게 하고, 고품질의 데이터소스를 이용할 수 있도록 했다. 이로 인해 적어도 지난 5년간 내게 짐이 되었던 걱정거리 하나는 덜게 된 셈이다. 이 웹사이트는 지금도 무료로 운영되고 있으며, 나는 그것이 책을 읽고 이해하려는 독지들에게 앞으로도 계속 큰 도움이 될 것이라 기대한다.

물론 투자는 어려운 것이다. 때문에 어떤 시장환경에서든 합리적이고 통제가 잘 된, 조직적이면서도 장기적인 투자전략이 필요하다. 이 전략은 합리적인데 그쳐선 안 된다. 당신이 납득할 수 있는 것이라야 한다. 깊이 이해하고 납득하는 것이야말로 단기간에는 먹혀들지 않을지도 모를 장기적 전략을 고수하는 데 꼭 필요한 일이다.

이러한 생각을 염두에 두고 나는 이 개정판에 이긴 서문을 추가했다. 이 서문에는 책의 초판이 출간된 2005년 이래 벌어진 사건들과 결과 그리고 거기서 습득한 교훈을 담았다. 좋은 소식이라면 상황이 종종 전에 본 것과 달라 보이기도 하지만 실상 크게 변한건 없다는 사실이다(물론 일부 변한 것도 있을 수 있다). 그런 연유로 이 책의 초판을 형성했던 교훈과 원칙 역시 전과 마찬가지로 효력을 발휘할 것이다. 그럼에도 그 교훈과 원칙을 다시 검토하고 새롭게 익히는 것은 여전히 바람직한 생각이다.

'가격'과 '가치' 사이의 불균형에 주목하라

나는 첫 번째 책에서 왕에게 사형선고를 받은 한 농부에 대한 이야기를 소개한 바 있다.

처음이 책이 나오고 5년이 지난 지금, 우리가 운이 좋았는지 어쩐지는 잘 모르겠지만 그 사이에 실로 많은 일이 일어났다. S&P 500지수를 기준으로 볼 때 주식시장은 책이 나온 후 한동안 상승기조를 타다가 돌연 곤두박질치더니 다시 대략 5 년 전 수준으로 되돌아왔다(그래도 10년전보다는 다소 낮은 수준이다). 그 사이에 경제는 주택시장의 거품붕괴와 경기불황 부분적 회복의 변화상을 목도했다.

시장과 경제에서 벌어진 이 모든 행위들을 고려할 때 과연 우리는 지난 5년 사이에 무엇을 배웠는가? 이 책의 초판에서 어떤 것이든 바꿔야 하는 게 아닌가? 또 어떤 것이든 추가해야 하지 않을까? 그 어려운 시기에 마법공식은 과연 어떤 성과를 보였는가? 이런 의문을 갖는 게 당연하다. 명백히 답하건대 어떤 것들은 전혀 변하지 않았다. 마법공식의 근간이 되었던 원칙들은 여전히 유효하다

벤자민 그레이엄은 우리에게 큰 폭의 안전마진 margin of safety을 마련해두는 것이 투자의 가장 중요한 개념이라고 가르쳤다. 다시 말해 당신이 사들이는 것의 가치를 파악한 후 그보다 훨씬 밀도는 수준의 가격으로 지급하라는 얘기다. 어떤 회사의 가치와 우리가 지급하는 가격 사이에 커다란 격차가 있어야 큰 폭의 안전마진이 형성되고, 그래야 장기적인 성공투자를 이끌어낼 수 있는 법이다.

미스터 마켓 Mr. Marker (급변하는 주식시장을 일컫는 말로 벤자민 그레이엄이 처음 지칭)에 대한 그레이엄의 설명 역시 여전히 강력한 영향력을 발휘한다. 시장은 감정적이다. 시장은 종종 낙관주의나 비관주의의 극단을 내달리고, 가격은 종종 단기간에 거칠고 과감하게 오르내린다. 우리는 분명 지난 5년간 이런 행태를 다시금 목격했다. 그러나 그레이엄이 말하는 요점은 주가변화가 암시하듯 특정기업의 장기적 '가치'는 결코 보이는 것처럼 그렇게 자주 혹은 과감하게 바뀔 수 없다는 것이다. 이러한 감정적 가격변동이 때로 내재된 가치에 비해 지나치게 평가절하된 주가를 만들어내며, 바로 그 점을 '현명한 투자자'가 이용할 수 있다는 것이다. 그러나 이러한 헐값 취득 기회는 일반적으로 감정을 기반으로 결정을 내리는 투자자가 아니라 가격과 가치 사이의 불균형에 늘 유념하는 투자자에게 돌아간다는 사실을 잊지 말아야 한다.

우량한 기업을 염가에 사는 방법

이 책의 마법공식은 실제 가치에 비해 대체로 염가에 거래되는 일단의 기업들을 찾는 방법을 말한다. 다시 말해 안전마진을 찾는 공식이란 얘기다. 핵심은 우리가 지급하는 가격에 비해 훨씬 많은 소득을 올리는 기업들을 찾는 데 있다. 당연히 지급가격에 비해 더 많은 소득을 올릴수록 더 좋은 것이다. 실제 공식은 단순소득과 단순가격을 이용하지 않는다. 부채와 세금이 차지하는 비율을 기업들 간에 비교해서 그 격차를 반영해야 하기 때문이다. 그러나 어쨌든 원리는 정확히 위에서 말한 바와 같다. 이 공식은 소득 대비 싸게 보이는 정도에 기반하여 체계적으로 기업들의 순위를 매긴다. 그리고 실제로 공식이기 때문에 미스터 마켓의 감정은 철저히 배제한다.

그러나 마법 공식은 투자 대상으로 삼을 기업들을 결정하기에 앞서 다른 일을 수행할 것을 요구한다. 공식의 이 부분은 그레이 엄의 가장 유명한 제자인 워런 버핏의 영감에 의존하여 만든 것이다. 버핏은 큰 폭의 안전마진을 확보하는 투자를 통해 염가를 찾는다는 그레이엄의 독창적 아이디어에 특히나 강력한개념 한 가지를 추가했다. 어쩌면 작은 개선으로 보이는 이 추가 개념 덕분에 버핏이 세계에서 가장 성공한 투자자가 될 수 있었던 것인지도 모른다. 버핏이 자신의 오른팔인 찰리 멍거에게 강한 영향을 받아 말한 바의 본질은 다음과 같다.

"어떤 기업을 염가에 사는 것은 대단한 일이다. 그렇지만 '우량한' 기업을 염가에 사는 것이 더욱 대단한 일이다."

우량한 기업들은 대개 시간이 흐를수록 가치가 성장한다. 반면 그렇지 않은 기업 즉 불량한 기업들은 가치가 줄어든다. 불량한 기업을 구매하는 경우 처음에는 큰폭의 안전마진으로 보이던 것이 줄어들거나 혹은 완전히 사라질 수도 있다. 불량한 기업에 대한 지속적인 투자는 사실상 시간이 흐를수록 가치를 파괴하기 때문이다.

하지만 우량한 기업의 경우에는 정반대의 결과가 나온다. 소득을 계속해서 높은 수익률로 투자할 수 있는 사업체를 소유하는 것은 사실상 세월의 흐름과 더불어 추가적인 가치를 창출하는 것이고, 이는 실질적으로 애초의 안전 마진을 확대하는 길이다.

마법공식은 우량한 기업에 해당하는 투자 대상을 체계적으로 찾는다. 어떤 사업체든 운영에는 두 가지가 필요하다. 운전자본과 고정자산이 바로 그것이다. 제이슨껌 가게의 경우 사업에 필요한 운전자금에는 충분한 껌 재고를 확보하는 주식 시장은 고정 데 필요한 돈이 포함된다. 그리고 고정자산에는 가게의 진열대와 가게건물 자체가 포함된다.

마법공식은 각각의 사업체가 운전자본과 고정자산에 대한 투자금을 얼마나 잘 수익으로 전환할 수 있는지 결정하는 것이다. 운전자본과 고정자산에 대한 투자금에 비해 더 많은 수익을 창출할수록 마법공식에서 더 높은 등수를 얻을 수 있다.

거듭 강조하지만 마법공식은 가능한 한 가장 싼 기업을 찾는 공식이 아니다. 가장 우수한 기업을 찾는 공식도 아니다. 마법공식은 염가와 우량의 양 측면에서 최상의 조합을 보여주는 기업을 사라고 말한다. 이 개념은 지난 5년 사이에 하나도 변하지 않았다. 주가는 분명 시간에 따라 변한다. 수익도 마찬가지다. 마법공식은 이러한 변화를 고려하여 주식 시장은 고정 각 기업들의 상대적 등수를 매긴다.

시장환경과 관계없이 순위목록의 위쪽을 향해 움직이는 기업들은 언제나 존재하게 마련이다. 전형적인 주식시장 인덱스펀드는 기본적으로 평균적인 기업을 평균적인 가격에 구매하고 있는 반면, 마법공식은 평균 이상의 기업을 평균 이하의 가격으로 살 수 있을 때만 구매에 나서는 방법을 모색한다. 이러한 투자전략은 논리적으로 합당할 뿐 아니라 장기간에 걸쳐 효과를 발휘하는 것으로 보인다.

마법공식이 갖고 있는 몇 가지 결함들

불행히도 단기간이 문제다. 거기서 몇 가지 문제가 발생한다. 마법공식에는 몇 가지 심각한 결함이 존재한다. 그 중 두 가지는 실로 중대하다.

첫째 그것은 종종 작용하지 않는다. 내가 이것을 알게 된 여러 이유 중 하나는 책을 출간한 다음에 받은 그 모든 이메일 덕분이다. 6개월이나 1년 혹은 그 이상 작용하지 않는 전략을 고수하는 것은 실로 버거운 일이다. 더욱이 컴퓨터가 선별한 20개 또는 30개 기업의 주식을 매입하라고 제안하는 전략에 대해서는 전략을 고수하는 일이 특히 힘들 것이다.

신문을 보는 사람들에게도 이러한 전략의 고수는 힘겨울 수밖에 없다. 공식이 선별해준 기업들의 상당수는 현재 이런 저런 이유로 선호대상에서 벗어나 있는 상태이다. 건설 벼락경기가 끝났기 때문일 수도 있고, 건강보험 개혁에 수익이 잠식당할 것이기 때문일 수도, 소비자들이 능력 이상의 빚을 지고 있기 때문일 수도 있다.

마법공식 목록에서 상위권에 들어 있는 주식의 거의 대부분은 언제나 보유하지 말아야 할 그럴듯한 이유를 갖고 있게 마련이다. 사실 선별된 기업들 중 많은 수가 시장을 이기지 못한다. 우리가 검증해본 결과 일반적으로 상위에 오른 주식의 50퍼센트 내지 60퍼센트만 이 시장보다 나은 실적을 올렸다. 그럼에도 평균적으로 마법공식 포트폴리오의 실적은 탁월하다. 왜 그럴까?

이런 식으로 생각해 보라. 만약 마법공식이 선별해준 기업들 대부분의 가까운 장래에 대해 투자자들이 비관적인 전망을 하고 있다면 실망하게 될 일도 거의 없을 것이다. 만약 마법공식이 선별해준 기업 중 일부가 다음 몇 년간 수익이 낮아질 것으로 보인다면, 그러한 낮은 수익이 현실화된다 해도 주가는 그다지 떨어지지 않을 가능성이 높다. 많은 경우 매입가격에 이미 그러한 낮은 기대치가 반영되어 있기 때문이다. 반면 수익이 주식 매입가격에 반영된 비관적 기대치보다 조금이라도 혹은 월등히 높아지면 앞으로 수년 동안 그 기업들로부터 월등히 우월한 실적이 나오게 마련이다.

따라서 우리는 다음 몇 년간 수익이 신통치 않을 기업들로 인해서는 크게 잃을 게 없지만 기존의 낮은 기대치보다 조금이라도 혹은 월등히 나은 수익을 올리는 기업들로 인해서는 많은 돈을 벌 수 있는 셈이다. 이보다 나은 거래가 어디 있겠는가! 평균적으로 그리고 장기간에 걸쳐서 마법공식이 지정해주는 주식 20개 또는 30개 종목 포트폴리오는 아주 만족스러운 이익을 제공한다. 다만 단기간에는 이 전략이 주식 시장은 고정 종종 효과를 발휘하지 않는 것뿐이다.

마법공식의 탁월합은 그다지 탁월하지 않다는 데 있다

여기서 한 가지 생각해볼 게 있다. 그렇다면 마법공식 목록의 상위권 주식을 20개든 30개든 전부 사들이는 대신에 거기서 또 다시 선별하여 골라잡으면 더 좋지않겠는가? 지난 5년간 많은 사람들이 마법공식 전략에 이러한 변화를 가하자고 제안하는 메일을 보내왔다. 물론 대단히 합리적인 제안이다. 어쩌면 우리는 건강보험 개혁에 따른 변화로 인해 타격을 입을 가능성이 농후한 제약회사들은 빼버리거나, 경기침체로 인해 힘겨운 시간을 보내고 있는 소비재기업들 또는 이런저런 이유로 현재 별 볼일 없어 보이는 기업들을 제외할 수도 있다.

대단히 합리적인 발상이다. 유일한 문제는 거기서 또 골라잡는 좋은 방법을 아직 발견하지 못했다는 것뿐이다. 마법공식이 선별한 기업들 대부분은 현재 모종의 역풍이나 불확실성에 직면해 있다. 선무당이 사람잡는다고 하지 않던가. 그 기업들 중 어느 기업이 주가에 반영된 전반적으로 낮은 기대치보다 다소 나은 성과를 보일지 결정하는 것은 대체적으로 아주 어려운 일이다. 그 대신 20개 혹은 30개 종목의 마법공식 주식을 선택하는 우리의 전략을 보험회사의 운영방식과 흡사한 것으로 간주해 주길 바란다. 그렇게 생각하는 것이 '2차 골라잡기'의 대안이 될 수 있다고 생각한다.

특정 나이의 1,000명이 생명보험을 구매할 경우 보험회사는 그중 몇 명이 다음 해를 넘기지 못할 만큼 불운한지 비교적 정확하게 추정할 수 있다. 보험회사는 그 1,000명 가운데 구체적으로 누구누구가 다음 해를 넘기지 못할지에 대해서는 알 길이 없다. 다만 그러한 1,000명당 평균적으로 몇 명이 그러할지에 대해서만 훌륭하게 추측할 수 있는 것이다.

마찬가지로 마법공식 주식의 상위 20개 혹은 30개 종목 포트폴리오를 구매하는 경우 그중 어떤 주식이 시장보다 나은 실적을 달성할지 우리 역시 잘 모른다. 다만 우리는 평균적으로 수익에 비해 염가로 나온 기업들을 사고 있다는 사실 그리고 평균적으로 높은 수익률을 올릴 수 있는 기업들을 사고 있다는 사실만 알 뿐이다. 그 최종결과물이 바로 평균적으로 평균 이하의 가격으로 거래되는 평균 이상의 기업들로 구성되는 포트폴리오인 것이다.

이 전략은 장기적으로 합당해 보인다. 하지만 단기적으로 미스터 마켓의 협조를 구하지 못할 가능성이 높다. 따라서 첫 번째 결함은 명명백백하다. 마법공식 전략은 수년간 시장보다 저조한 실적을 낼 수도 있다. 그러나 여기서 간과하지 말아야 할 중요한 사실이 있다. 만약 그 공식이 매달, 매분기, 매년 효과를 발휘한다면(그리고 어떤 바보가 그에 대한 책을 쓰기로 결심한다면), 모든 사람들이 그 공식을 따를 것이라는 사실이다. 그러면 공식이 선별하는 주식들의 가격이 계속 오를 것이고, 종내에는 공식의 효력이 전무하게 될 것이다. 어떤 면에서 이 공식의 탁월한 점은 그다지 탁월하지 않다는데 있는 셈이다!

결국에는 인내심이 투자성공을 부른다

공식을 따르려면 당신은 반드시 선호대상에서 빠진 일단의 기업들, 신문을 읽는 사람이라면 아무도 사려고 생각하지 않는 기업들을 사야 한다. 그러고 나서 어쩌면 수년간 묵묵히 앉아서 당신의 포트폴리오가 시장보다 저조한 실적을 올리는 것을 지켜봐야 할지도 모른다. 경우에 따라 수년간 효력을 발휘하지 않는 전략을 계속 추진하는 주식 시장은 고정 것은 보통의 인내심으로 되는 일이 아니다.

게다가 두 번째 결함도 있지 않은가. 어떻게 보면 그것은 첫 번째 결함보다 더 큰 문제일 수도 있다. 굉장히 중요한 부분인데도 불구하고 솔직히 초판에서 그 점을 좀 더 강조하지 않았던 게 후회된다. 간단히 말하면 이렇다.

"‘시장을 이긴다는 것이 돈을 번다는 것과 동일한 의미는 아니다.."

우리는 100퍼센트 주식시장에 기반하는 포트폴리오를 제안하는 관계로, 주식시장이 하락하는 경우 우리가 산 종목들은 당연히 내려간다. 만약 시장이 40퍼센트 하락했는데 우리의 포트폴리오가 단지 38퍼센트만 떨어짐으로써 '시장을 이겼다면 ' 이게 무슨 위안이 되겠는가.

대부분의 경우 투자 포트폴리오에서 주식이 실질적인 비중을 차지해야 한다는 것이 나의 확고한 믿음이다. 그러나 얼마나 큰 비중을 차지해야 마땅한가에 대해서는 개별적으로 크게 다를 수 있다. 어떤 투자자에게는 전체 포트폴리오에서 40퍼센트를 차지해야 마땅할 것이고, 또 어떤 투자자에게는 80퍼센트는 돼야 할지도 모른다. 얼마만큼을 주식에 투자하느냐는 전적으로 투자자 개인의 성향이나 그가 처한 상황에 따라 섬세하게 결정되어야 한다.

그러나 투자 포트폴리오에서 어느 정도를 주식투자에 할당하든 거기에 마법공식 늘 적용하는 것이 최선의 선택이라는 사실만큼은 절대 잊지 말아야 한다. 불행히도 먼저 얼마를 주식시장에 투자할 것인지 결정하는 일이 더 어려운 문제이다.

당신은 겁을 먹고 발을 빼기 전까지 과연 얼마의 돈을 잃을 용의가 있는가? 전략이 수년간 효력을 발휘하지 않을 때 고통을 감내할 수 없다면 장기적인 전략에 자산의 상당 부분을 투자하는 것은 무분별한 일이 될 수 있다. 마법공식을 이용할 때 힘겨운 시기는 불가피하게 발생한다. 앞서 밝혔듯이 마법공식은 수년간 시장보다 저조한 실적을 낼 수도 있으며, 시장이 하락하는 경우 많은 돈을 잃을 수도 있기 때문이다.

자, 이제 이 개정판을 위해 업데이트한 실적표(표 A.1)를 함께 보며 장기적 전략이 실제적으로 효력을 발휘할 때조차 무슨 일이 발생할 수 있는지 알아보기로 하자.

다른 방식과 잘 어울리지 못하는 것이 마법공식의 본질

자, 부정적인 측면은 충분히 살펴봤으니 이제 기운을 북돋는 이야기로 되돌아가자. 가령 누군가가 우리에게 S&P 500을 기준으로 한 시장이 다음 10년간 하락할 것이라고 말했고, 우리는 그 말을 믿었다고 치자. 그렇다면 필경 우리는 우리의 돈으로 할 수 있는 다른 일을 찾았을 것이다. 시장이 하락할 것임을 미리 아는 마당에 투자할 이유가 어디에 있단 말인가?

그러나 이 경우 그렇게 완벽한정보를 확보한 상태에서 당신은 잘못된 결정을 내렸을 가능성이 높다. 평균적인 기업을 평균적인 가격에 매입하는 데(인덱스펀드의 목적 자체가 바로 이것이다) 매력을 못 느낀 당신이

돈으로 할 수 있는 다른 일을 찾는 대신에 마법 공식을 따라 평균 이상의 기업을 평균 이하의 가격으로 매입했다면 당신은 시장지수가 하락한 기간에 조차도 돈을 세 배 이상으로 불릴 수 있었을 테니까 말이다. 분명 시장이 하락한 그 10년은 마법공식에게는 좋은 시기였다. 그러나 대부분의 10년 기간들을 보면 시장은 상승한다. 그러한 상승시장의 연간수익률을 비교적 보수적인 5퍼센트로 잡는 경우 마법공식이 5퍼센트 내지 10퍼센트만 상회해도 전반적으로 꽤나 매력적인 수익률을 기대 할 수 있다.

그렇다면 무슨 이유로 애초에 시장이 상승하는 것에 대해서까지 걱정해야 하는가? 초판의 본문에서 나는 미국의 2,500대 기업주를 추린 다음 마법공식에 따라 매월 1등부터 2,500등가지 순위를 매기는 실험을 보여준 바 있다. 우리는 그 기업들을 다시 등수에 따라 10개의 그룹으로 나누고 각 그룹을 주식 시장은 고정 1년간 보유했다. 그룹1은 마법공식이 염가로 살 수 있는 우량기업이라고 결정한 250개 기업들이었고, 그룹2는 그 다음으로 등수가 높게 매겨진 250개 기업들, 이런 식으로 쭉 내려가 그룹10은 비싼 값으로 산 열악한 주식이라고 등수를 매긴 마지막 250개 기업들이었다. 2009년 말까지의 기록을 업데이트한 실적은 표 A.2 와 같다.

역시 5년 전과 마찬가지로 그룹1은 그룹2를 능가하고, 그룹2는 그룹3을 능가하며, 그룹3은 그룹4를 능가하는 등 그룹1에서 그룹10까지 모두 그런 식이다. 마법공식은 상위권 주식에 특히 효력을 발휘하는 것으로 보이며, 또한 그 등수가 주식전체에 걸쳐 특별한 의미를 갖는 것으로 보인다.

이 표의 첫 번째 버전이 초판에 발표되었을 때 많은 독자들이 열광했다. 내가 가르치던 학생들 중 몇몇 똑똑한 친구들과 일류머니매니저 몇 명 그리고 많은 영리한 개개인들이 나름대로 세심하게 검토한 논리적 제안을 들고 나를 찾았다.

그들의 공통된 제안은 그룹1의 상위 십분위 주식을 사는 데서 그칠 게 아니라 그룹10의 하위 십분위 주식을 공매도까지 하면 더 낫지 않겠냐는 것이었다. 공매도는 주가가 떨어질 것에 베팅하는 투자기법으로, 어떤 주식이 떨어질 것으로 예상될 때 그 주식을 사지 않고 빌려서 판 다음에 주가가 떨어지면 싼 값에 되사서 갚음으로써 차익을 챙기는 방식이다. 다시 말해 시장리스크를 감수하는 일 없이 15.4퍼 센트를 챙길 수 있으니 그게 더 낫지 않느냐는 이야기였다. 주식매입과 공매도를 동시에 병행하면 시장리스크를 최소화하면서 많은 돈을 벌 수 있다. 심지어 시장이 상승할지 하락할지 걱정할 필요조차 없다!

먼저 나는 이런 관점을 제시하고 타당한 제안을 던져준 모두에게 감사를 드리고 싶다. 하지만 그와 함께 다시 마법공식의 사소한 결함 중 한 가지를 언급하고 싶다. 마법공식은 그렇게 협조적이질 않다. 또한 항상 효력을 발휘하는 것도 아니다. 때로는 상위권 주식들의 하락과 하위권 주식들의 상승이 동시에 일어날 수도 있다는 의미다. 물론 장기적으로는 공식이 작용하는 것으로 보인다. 하지만 단기적으로는 미스터 마켓이 그와 다른 식으로 움직이기로 결정할 수 있는 것이다.

만약 우리가 지난 22년 동안 그룹1의 주식은 모두 구매하고 그룹10의 주식은 모두 공매도하는 전략을 실제로 구사했다면 우리는 실로 힘겨운 시간을 보냈을 것이다. 15.4퍼센트를 버는 대신 2000년의 어느 시점에선가 우리는 작은 문제 하나에 직면했을 것이다. 아니, 큰 문제라고 해야 옳겠다. 솔직히 말하자면 우리는 파산했을 것이다. 우리의 돈을 100퍼센트 다 잃는다는 말이다. 제 아무리 장기간 투자한다 해도 0달러로는 복리혜택을 누릴 수 없는 법이다.

결국 모든 제안에 감사는 드리지만 공식이 그렇게 비협조적이며 다른 방식과 잘 어울리지 못하는 데야 별도리가 없지 않은가. 반면 이 모든 것에도 좋은 소식은 있다. 만약 우리의 공식이 보다 협조적이어서 주식 매입과 공매도의 병행이 쉽다면 우리가 얻는 멋진 수익 역시 시간이 흐를수록 보다 쉽게 아비트리지 arbitrage (무위험 차익거래)에 의해 사라질 가능성이 높을 것이다. 우리의 상위권 주식은 매수하고 우리의 하위권 주식은 매도하는 방식을 통해서 말이다.

만약 우리가 폭발의 위험이 없는 주식 매입 및 공매도 병행전략을 진정으로 구사하길 원한다면 우리는 필시 우리의 공매도 포트폴리오의 단기적 움직임에 보다 잘 대처하기 위해 그룹1 주식들과 많은 타협을 해야 할 것이다. 그렇게 타협을 할 때마다 우리의 공매도 포트폴리오와 같은 산업에 속한 기업이나 같은 변동성 특징을 지닌 기업을 사들이는 등의 방식으로 우리는 염가와 우량을 최상으로 조합한 포트폴리오를 보유하는 것에서 멀어질 수밖에 없다. 우리의 공매도 측면 역시 값은 가장 비싼데 사업은 가장 열악한 상태인 기업들에서 벗어날 수밖에 없을 것이다.

결국 주식 매입과 공매도를 조화시키려고 애쓰면 애쓸수록 최상의 마법공식 주식을 보유하는 것과 가장 매력이 떨어지는 기업들을 공매도하는 것에서 더 멀리 벗어나게 되는 셈이다. 장기적으로 효력을 발휘하되 단기적으로 비협조적 행태를 보이는 것은 마법공식의 훌륭한 특질 중 하나다. 우리가 가장 선호하는 최상의 마법공식 주식에 대하여 효과적인 단기 헤지전략을 찾는 것은 그렇게 쉬운 일이 아니다. 결과적으로 공식의 혜택 대부분은 진정한 장기적 안목을 유지할 수 있는 소수의 투자자들에게만 계속 돌아가게 마련이다.


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